≡× МЕНЮ

• Радиаторы
• Отопление
• Газоснабжение
• Газопровод
• Водопровод

Методика управления стоимостью компании. Инструменты управления стоимостью Теоретические основы оценки стоимости компании

Введение

В условиях рыночной экономики в России, самостоятельности предприятий в принятии решений по ведению бизнеса, а также ответственности за результаты своей деятельности возникает необходимость непрерывного стратегического развития предприятия и внедрения системы стратегического управления предприятием, способствующей определению эффективных направлений в осуществлении финансово-хозяйственной деятельности предприятия, ориентации в финансовых возможностях и перспективах, возникающих в сложившейся экономической системе страны.

Овладение общепринятыми инструментами финансового менеджмента и методологией их построения позволит специалистам-менеджерам адаптироваться к любому возможному изменению системы учета и статистики предприятия.

Указанными положениями объясняется актуальность курсовой работы

Цель курсовой работы - научиться определять показатели, изученные в курсе «Теоретические основы финансового менеджмента», на базе данных отчетности конкретных предприятий, анализировать полученные данные и делать выводы.

Для достижения цели были поставлены следующие задачи:

Проанализировать основные аналитические инструменты повышения достоверности финансовых решений, оценки расчетных и отчетных величин, финансового состояния конкретной фирмы;

Выполнить расчеты и проанализировать полученные результаты.

Объект исследования -- анализируемое предприятие.

Предметом исследования являются финансовые процессы предприятия.

Теоретическую и методологическую основу исследования составили нормативно-правовые документы, научные труды отечественных и зарубежных специалистов, материалы периодической печати, методические разработки в области финансового анализа, бухучета, аудита и управленческого учета.

Основные аналитические инструменты финансовых решений

В системе управления коммерческой организацией анализ предназначен для обоснования управленческих решений в области финансового менеджмента. Содержание финансового менеджмента обычно рассматривается применительно к деятельности открытых акционерных обществ, но универсальность методологии финансового анализа позволяет использовать его применительно к деятельности коммерческой организации любой организационно-правовой формы реального сектора экономики, финансовой сферы, а также к неприбыльным организациям.

В российской науке и практике достаточно широко распространена точка зрения о том, что финансовый анализ охватывает все разделы аналитической работы, входящие в систему финансового менеджмента, т.е. связанные с управлением финансами хозяйствующего субъекта в контексте окружающей среды, включая и рынок капитала. В то же время финансовый анализ нередко понимается как анализ бухгалтерской (финансовой) отчетности организации, анализ ее финансового состояния, что представляется не вполне корректным, поскольку сужает цели, содержание финансового анализа, его информационную базу и возможности использования результатов анализа в управлении.

Если рассматривать финансовый анализ как инструмент финансового менеджмента, то прежде необходимо определить содержание последнего как прикладной науки, которая сформировалась как наука о методологии и практике управления финансами крупной компании. Традиционный подход к определению сути финансового менеджмента заключается в том, что в качестве объектов управления рассматриваются:

Функционирующие активы и инвестирование капитала;

Структура капитала и привлечение необходимых источников финансирования.

Как, например, считают Дж.К. Ван Хорн и Дж.М. Вахович (мл.), финансовый менеджмент, или управление финансами, заключается в действиях по приобретению, финансированию и управлению активами, направленных на реализацию определенной цели. Следовательно, управленческие решения в области финансового менеджмента можно отнести к следующим основным сферам операций с активами: инвестиции, финансирование и управление ими Ван Хорн, Джеймс К., Вахович (мл.), Джон М. Основы финансового менеджмента. - 11-е изд.: Пер. с англ. - М.: Издательский дом "Вильяме", 2004. - с. 20 (992 с.).

В.В. Ковалев Ковалев В.В. Финансовый менеджмент: теория и практика. - М.: ТК Велби, изд-во "Проспект", 2006. - с. 16 (1016 с.) использует объектно-процедурный подход к определению финансового менеджмента как самостоятельного научно-практического направления, основанного на двух ключевых идеях:

1) финансовый менеджмент представляет собой систему действий по оптимизации финансовой модели фирмы, или в более узком смысле его баланса, который позволяет выделить все объекты внимания финансового менеджера;

2) динамический аспект деятельности финансового менеджера определяется формулированием пяти ключевых вопросов, определяющих суть его работы:

Благоприятно ли положение предприятия на рынках благ и факторов производства и какие меры способствуют его неухудшению;

Обеспечивают ли денежные потоки ритмичность платежно-расчетной дисциплины;

Эффективно ли функционирует предприятие в среднем;

Куда вложить финансовые ресурсы с наибольшей эффективностью;

Откуда взять требуемые финансовые ресурсы.

Рассматривая баланс как финансовую модель компании в контексте управленческих решений финансового менеджмента, покажем на схеме взаимосвязь баланса и управленческих решений по инвестированию и привлечению капитала (рис. 1).

Рис. 1

финансовый менеджмент аналитический инструмент отчетный

Потребность в активах, величина, структура и качество которых позволяет реализовать стратегические цели компании, покрывается за счет собственных и заемных источников финансирования. Структура постоянного капитала хозяйствующего субъекта может быть оптимизирована с учетом следующих ограничений. Ориентация на максимальную долю собственного капитала, с одной стороны, обеспечивает независимость от поставщиков заемного капитала, с другой - снижает возможности по инвестированию капитала, не способствует росту рентабельности инвестированного капитала и увеличивает средневзвешенную стоимость капитала. Стремление чрезмерно увеличивать долю заемного капитала и тем самым снижать средневзвешенную стоимость капитала приводит к риску потери финансовой устойчивости, увеличивает финансовые расходы по обслуживанию долга, снижает прибыль после налогообложения и возможности выплаты дивидендов.

Оптимальная величина и структура функционирующих активов, технико-экономические параметры, отражающие состояние и уровень использования основного капитала, а также оборачиваемость оборотного капитала определяют величину получаемого дохода. При этом инвестирование капитала всегда потенциально содержит риск неполучения ожидаемого дохода, снижения рыночной стоимости акций (стоимости компании), который может быть обусловлен неверными стратегическими решениями и недостаточной эффективностью текущей деятельности. Неоптимальные управленческие решения по выбору вариантов инвестирования капитала, так или иначе, приводят к превышению средневзвешенной стоимости привлекаемого капитала по сравнению с уровнем отдачи инвестированного капитала.

Прибыль как прирост капитала формируется в процессе текущей деятельности по производству товара и реализуется после его продажи. При этом функционирование активов как инвестированного капитала является фактором, определяющим величину доходов. Одновременно характер потребления ресурсов и величина заемных источников финансирования определяют уровень текущих производственных издержек и финансовых расходов. Поэтому в сферу управления включаются не только издержки по приобретению ресурсов (активов), но и доходы как результат инвестирования капитала, а также расходы как издержки по потреблению ресурсов. Превышение доходов над расходами и уровень отдачи инвестированного капитала в конечном итоге определяют величину прибыли от операционной деятельности и прирост нераспределенной прибыли, а следовательно, и собственного (акционерного) капитала. Прибыль является не только результатом функционирования активов, но и условием дальнейшего развития организации, экономическим обоснованием выплаты доходов собственникам на вложенный капитал.

Инвестирование и привлечение капитала, полученные доходы и произведенные расходы сопровождаются денежными потоками, управление которыми относится к числу важнейших задач в финансовом менеджменте.

Показатели прибыли, рентабельности инвестированного капитала, денежного потока являются ключевыми при обосновании управленческих решений и рассматриваются как факторы, определяющие достижение цели финансового менеджмента - увеличение благосостояния акционеров, а критерием эффективности реализуемых управленческих решений является стоимость, качественное и количественное определение которой представляет достаточно сложную задачу.

Субъект управления в финансовом менеджменте - это финансовый руководитель высшего звена (финансовый директор), роль которого в управлении крупной компанией весьма значительна, а функции многообразны. Они обусловлены задачами в области финансового анализа и финансового планирования как инструментов реализации цели финансового менеджмента с учетом внутренних условий функционирования организации и факторов внешней среды.

В России статус финансового директора, общий перечень его должностных обязанностей и квалификационные требования определены в Квалификационном справочнике должностей руководителей, специалистов и других служащих. В соответствии с этим документом в должностные обязанности финансового директора (заместителя директора по финансам) входят определение финансовой политики организации, разработка и осуществление мер по обеспечению ее финансовой устойчивости; руководство работой по управлению финансами исходя из стратегических целей и перспектив развития организации. Помимо выполнения других важных функций финансовый директор принимает меры по обеспечению платежеспособности, рациональной структуры активов, обеспечивает предоставление необходимой финансовой информации внутренним и внешним пользователям, организует работу по проведению анализа и оценке финансовых результатов деятельности организации и разработке мероприятий по повышению эффективности управления финансами. Финансовый директор должен знать методы анализа и оценки эффективности финансовой деятельности организации, методы и порядок планирования финансовых показателей.

Характер требований, предъявляемых к финансовому директору организации, обусловлен ее размером и структурой, отраслью деятельности, стратегией развития и другими факторами. Но в общий перечень обязанностей финансового директора средней и крупной компании, безусловно, входит финансовый анализ, мониторинг финансовых показателей, позволяющих оценивать достижение ее стратегических целей и показателей оперативного финансового управления, обоснование управленческих решений в области финансового управления, обобщающая оценка рисков.

С этой точки зрения представляется необходимым определить предмет и содержание финансового анализа, что важно не только с научной, но и с практической точки зрения - правильно организованная аналитическая работа имеет исключительное значение для своевременного принятия управленческих решений.

На наш взгляд, финансовый анализ следует понимать как анализ эффективности операционной деятельности, способов привлечения капитала и инвестирования капитала в целях поддержания постоянной платежеспособности, получения прибыли и увеличения стоимости организации. Такое определение позволяет увязать факторы увеличения стоимости компании с финансовыми показателями, выделить стратегические и оперативные аспекты финансового анализа, а также его содержание в разрезе операционной, инвестиционной и финансовой деятельности.

Применительно к коммерческой организации в задачи анализа по обоснованию управленческих решений и оценке их реализации в области операционной деятельности входит:

Обоснование стратегии финансирования текущих активов;

Анализ оборачиваемости оборотного капитала для обеспечения его нормального кругооборота;

Оценка ликвидности и платежеспособности организации;

Анализ формирования финансовых результатов от продажи продукции, оценка факторов роста прибыли в краткосрочном периоде, оценка эффективности текущей деятельности компании в целом и ее отдельных сегментов.

Эффективное управление инвестиционной деятельностью связано с оценкой структуры и отдачи активов и обоснованием адекватных управленческих решений по выбору варианта производственных и финансовых инвестиций для обеспечения требуемого уровня рентабельности инвестированного капитала. В свою очередь управленческие решения в области финансовой деятельности должны быть основаны на изучении возможных способов привлечения капитала на финансовых рынках, а процедуры финансового анализа - направлены на оптимизацию структуры источников финансирования инвестиционных программ и средневзвешенной стоимости капитала.

Оперативные аспекты финансового анализа проявляются в мониторинге состояния дебиторской и кредиторской задолженности, обосновании наиболее рациональных форм расчетов с контрагентами, поддержании остатка денежных средств, необходимого для ежедневных расчетов, анализе оборачиваемости отдельных элементов оборотного капитала, контроле показателей операционного и финансового циклов, анализе финансовых бюджетов и оценке их исполнения. Эти задачи реализуются в процессе текущей финансовой работы, что позволяет контролировать процесс реализации принятых управленческих решений и поддерживать финансовое состояние организации на уровне, обеспечивающем платежеспособность организации.

Стратегические аспекты финансового анализа связаны главным образом с применением методологии финансового анализа в разработке и обосновании стратегии развития организации, которая невозможна без реализации инвестиционных программ, их финансового обеспечения, соответствующей отдачи на вложенный капитал и финансовой устойчивости организации. К стратегическим вопросам финансового анализа также относятся обоснование дивидендной политики и распределения прибыли после налогообложения. В настоящее время усиление роли стратегических аспектов финансового анализа обусловлено внедрением в практику управления концепции управления стоимостью компании и необходимостью анализа стратегических рисков.

Кроме того, принятие решений в области финансового управления основано на изучении внешних условий функционирования организации, оценке положения организации на рынке капитала, а также внешнем анализе финансового состояния и деловой активности настоящих и потенциальных контрагентов организации с точки зрения целесообразности установления и продолжения деловых контактов.

В таком контексте анализ финансовой (бухгалтерской) отчетности, на взгляд автора, следует рассматривать как один из разделов классического финансового анализа, главным образом внешнего, не потерявшего своего значения и в настоящее время, но не единственный инструмент обоснования деловых решений.

Говоря об оптимальности управленческих решений в области финансового менеджмента, мы имеем в виду эффективное управление операционной, инвестиционной и финансовой деятельностью с точки зрения разумного соотношения затрат и выгод, риска и доходности в соответствии со стратегическими целями компании.

При этом под стратегией организации (как субъекта рыночных отношений) понимается концепция его функционирования на заданную перспективу, сформулированная в виде целей, приоритетов в направлениях развития, системы стратегических управленческих решений и программы адекватных мероприятий, разработанных с учетом рисков внешней и внутренней среды, могущих обеспечить достижение поставленных целей, формирование конкурентных преимуществ и увеличение стоимости организации при допустимой степени риска.

Вопросы разработки стратегии, ее пересмотра и оптимизации в современном менеджменте становятся неразрывно связанными с управлением стоимостью компаний. Способность менеджмента компании находить и эффективно использовать возможности для наращивания стоимости формирует и принципиально новую сферу ключевой компетентности - умение «создавать» стоимость превращается в источник конкурентного преимущества. Стоимость рассматривается как экономический критерий, отражающий влияние принимаемых решений на все показатели, по которым оценивается деятельность компании (доля рынка, конкурентоспособность, доходы, инвестиционные потребности, операционная эффективность, потоки денежных средств и уровень риска), позволяющий ранжировать варианты в ситуации выбора.

Современная концепция Value-Based Management (далее - VBM) направлена на качественное улучшение стратегических и оперативных решений на всех уровнях организации за счет концентрации усилий на ключевых факторах стоимости для достижения цели - максимизации стоимости компании. Принцип максимизации стоимости не определяет направления развития бизнеса и источники роста стоимости компании, но задает единое направление для анализа и оценки результатов деятельности, систему координат для управления, как отдельными подсистемами, так и организацией в целом в процессе реализации стратегии (рис. 2).

Т. Коупленд, Т. Коллер, Дж. Муррин считают: «Стоимость компании - лучшая мера результатов деятельности, потому что ее оценка требует полной информации» Коупленд Т., Колер Т., МуринДж. Стоимость компаний: оценка и управление. - 2-е изд., стер.: Пер. с англ. - М.: ЗАО "Олимп-Бизнес", 2002. - С. 44..

Ориентация стратегии компании на увеличение ее стоимости предполагает отбор и использование в финансовом анализе наиболее информативных показателей, характеризующих аспекты операционной, инвестиционной и финансовой деятельности; достижение целей компании и способы достижения целей как факторы эффективности.

Рис. 2

При этом важно различать стратегические показатели и показатели оперативного анализа и контроля хозяйственной деятельности; запаздывающие (отражающие прошлые события) и опережающие (отражающие прогнозные оценки) индикаторы. Оптимальное количество тех и других позволяет снизить объем избыточной информации и в значительной степени определяет качество анализа и управленческих решений. Бесконечное моделирование производных показателей, их чрезмерная детализация, наделение показателей не свойственными им характеристиками, расширение объема управленческой информации приводит к увеличению затрат на сбор и обработку информации, ее избыточности и неэффективному использованию.

Несмотря на разнообразие показателей стоимости, их достоинств и ограничений, все модели по существу имеют одну основу: новая стоимость создается тогда, когда компании получают такую отдачу от инвестированного капитала, которая превышает затраты на привлечение капитала. Вместе с тем единственный показатель в конкретной модели управления стоимостью не может выполнить информационную и оценочную функции, равно как и не может служить инструментом принятия управленческих решений и средством мотивации персонала на всех иерархических уровнях.

Проблема формирования системы показателей, наилучшим образом соответствующей задачам управления, не нова и давно обсуждается специалистами в области анализа и управления. Применительно к традиционным финансовым показателям, формируемым в системе бухгалтерского учета и отражаемых в бухгалтерской (финансовой) отчетности, проблемные аспекты их применения связаны с их определенными ограничениями:

Величина финансовых показателей может быть изменена методами ведения учета, способами оценки активов, применением налогового законодательства для целей бухгалтерского учета (последнее характерно для российской учетной практики), что искажает величину расходов, прибыли и производных от них показателей;

Финансовые показатели отражают прошлые события и состоявшиеся факты хозяйственной жизни;

Финансовые показатели искажаются инфляцией, легко вуалируются и фальсифицируются;

Обобщающие финансовые показатели, получающие отражение в бухгалтерской (финансовой) отчетности, и производные от них коэффициенты являются «слишком» обобщающими и не могут быть использованы на всех уровнях управления организацией;

Бухгалтерская (финансовая) отчетность как источник информации для расчета относительных финансовых показателей не отражает в полной мере стоимость активов, не охватывает все доходообразующие факторы, связанные с интеллектуальным капиталом;

Прибыль как бухгалтерский результативный показатель не может быть критерием оценки долгосрочных управленческих решений.

Для многих предприятий ситуация, когда повседневные решения принимаются без оглядки на стоимость компании, норма. Такой подход оправдывается тем, что этот показатель зависит от факторов, учесть которые нельзя, а значит, стоимость компании нельзя контролировать и уж тем более невозможно спланировать. На самом деле для управления стоимостью компании финансовому директору достаточно одного отчета.

Для управления стоимостью компании надо понимать, как отражается на ней текущая деятельность, какой вклад вносит каждый руководитель, влияя так или иначе на денежные потоки. Эти задачи можно решить с помощью специального отчета «Прогноз изменения стоимости», который успешно используется в компании «Динал» (см. табл. 1).

В отчете об изменении стоимости компании приводится значение экономической добавленной стоимости (economic value added, EVA) по состоянию на текущий месяц, а также ее прогноз на год, пять лет и на бессрочном горизонте. Также там перечисляются факторы, влияющие на EVA, и ответственные за них сотрудники.

Структурированная подобным образом информация позволяет ответить на несколько важных вопросов:

• насколько эффективно управление стоимостью компании и кто несет ответственность за это;
• есть ли возможности для роста стоимости;
• что ждет предприятие в среднесрочной и долгосрочной перспективе.

Теперь подробнее о том, как составить подобный отчет для своей компании.

Составление отчета об изменении стоимости компании

Первое, что потребуется сделать, – выделить показатели, влияющие на экономическую добавленную стоимость. Для удобства связь между ними и значением EVA можно представить в форме дерева (см. схему). Итак, исходная точка – формула экономической добавленной стоимости:

EVA = NOPAT – CoC,

где NOPAT – чистая операционная прибыль после вычета налогов (net operating profit after tax), руб.;
CoC – стоимость капитала компании (cost of сapital), руб.

Отсюда факторы стоимости первого (верхнего) уровня – операционная прибыль после вычета налогов (чем больше прибыль, тем больше EVA, прямая зависимость и положительное влияние) и стоимость капитала (обратная зависимость, отрицательное влияние). Далее, разложим эти показатели на составляющие. Другими словами, определим факторы стоимости второго уровня, которые влияют на чистую операционную прибыль без налогов (NOPAT) и стоимость капитала (CoC):

NOPAT = EBIT – T,

гдe EBIT – прибыль до вычета налогов и начисленных процентов по кредитам и займам, руб.;
T – налог на прибыль, руб.;

CoC = NA WACC,

гдe NA – чистые активы компании (сумма активов – беспроцентные текущие обязательства), руб.;
WACC – средневзвешенная стоимость капитала, %.

Аналогично выделяются факторы стоимости третьего, четвертого и всех последующих уровней. В частности, EBIT можно выразить через выручку, переменные и постоянные расходы, а последние разбить на отдельные статьи – аренду, оплату труда и амортизацию и т. д. То же и с переменными издержками, где выделяют себестоимость и количество реализованной продукции. Действуя подобным образом, первоначальную формулу EVA можно разложить вплоть до цены реализации продукции и стоимости единицы сырья.

Приведенное на схеме дерево факторов стоимости представлено в укрупненном виде. Естественно, на практике понадобится более глубокая детализация, позволяющая подробнее разобраться в том, за счет чего изменится EVA. Кстати, если проанализировать полученную схему, несложно заметить, что показатели сверху (все те, которые относятся к расчету NOPAT) – не что иное, как статьи управленческого отчета о доходах и расходах от основной деятельности. Расположенная ниже группа факторов, влияющих на чистые активы компании, – статьи баланса. То есть при построении дерева факторов стоимости можно воспользоваться существующими статьями и аналитическими признаками бухгалтерского учета или же взять за основу статьи бюджета доходов и расходов и прогнозного баланса. После чего для каждой из них определить, как она влияет на EVA.

Таблица 1 . Прогноз изменения стоимости компании (извлечение)

№ п/п	Факторы стои мости / ответст венные	Отчетный период (месяц)				Год				Будущее
		июнь	июль	вклад в EVA за июль, тыс. руб.	отклонение июля от уровня июня, %*	2014	2015 (прог­ноз)	вклад в EVA за 2015, тыс. руб.	откло-нение 2015 от уровня 2014 , %	…	2020	откло-нение 2020 от уровня 2015, %
1	NOPAT, тыс. руб.	419	453	+34	8	6438	6661	+223	3	…	8653	30
1.1	Выручка, тыс. руб., в т. ч. по ответст- венным:	5260	4986	–274	–5	55 863	59 303	+3440	6	…	66 224	12
1.1.1	генераль- ный директор	1420	1126	–294	–20	10 294	13 507	+3213	0,06	…
1.1.2	коммер- ческий директор	3840	3860	+20	1	45 569	45 796	+227	0,50	…
1.2	Перемен- ные расходы, тыс. руб.	3478	3100	+378	–11	32 959	36 758	–3799	12	…	41 048	12
1.3	Аренда, тыс. руб.	200	200	0	0	2160	2400	–240	11	…	2400	0
1.4	Оплата тру- да, тыс. руб.	958	1020	–62	6	11 496	10 619	+877	–8	…	10 760	1
1.5	Аморти- зация, тыс. руб.	100	100	0	0	1200	1200	0	0	…	1200	0
1.6	Налог на при- быль, тыс. руб.	105	113	–8	8	1610	1665	–56	3	…	2163	30
2	Чистые активы, тыс. руб.	21 347	21 449	–2	0,5	21 808	23 169	–313	6	…	27 395	18
2.1	Внеобо- ротные активы, тыс. руб.	18 992	18 892	+2	–1	19 592	18 392	+276	–6	…	17 192	–7
2.2	Запасы матери- алов, тыс. руб.	1605	1658	–1	3	1387	1765	–87	27	…	1648	–7
2.3	Дебитор- ская задолжен- ность, тыс. руб., в т. ч. по ответст-венным:	1315	1475	–3	12	1369	1554	–42	13	…	1451	–7
2.3.1	коммер- ческий директор	1315	1475	–3	12	1369	1554	–42	13	…
2.4	Денежные средства, тыс. руб.	120	51	+1	–58	50	2223	–500	4347	…	7819	252
2.5	Кратко-срочные обязатель-ства, тыс. руб.	685	627	–1	–8	590	765	+40	30	…	715	–7
3	WACC, %	1,92	1,83	+18	–4	23	22,5	+116	–2	…	20	–11
4	Итого вклад ответст- венных лиц в EVA, тыс. руб.									…
4.1	Коммер-ческий директор			+17				+185		…
	…	…	…	…	…	…	…	…	…	…	…	…
5	EVA, тыс. руб.	10	60	+50	492	1422	1448	+25	2	…	3174	119

* Отклонение = (отчетный период – прошлый период) : прошлый период 100%.

Ответственность за управление стоимостью компании

Когда определены конечные показатели, влияющие на EVA (последние в цепочке создания стоимости, как, например, выручка на схеме), предстоит понять, кто в компании отвечает за каждый из них. Например, в сфере влияния финансового директора находится стоимость привлекаемых источников финансирования, следовательно, он несет ответственность за средневзвешенную стоимость капитала (WACC).

На некоторые факторы стоимости могут влиять несколько должностных лиц. К примеру, если генеральный директор занимается привлечением новых клиентов, а коммерческий – обслуживает текущие продажи, оба считаются ответственными за выручку. Влияние сотрудников на стоимость компании оформляется в виде матрицы распределения ответственности (см. табл. 2).

Таблица 2. Матрица распределения ответственности

Показатели стоимости	Ответственные лица
	генера-льный директор	коммер-ческий директор	финан-совый директор	директор по произ-водству	менеджер по снабже-нию	началь-ник отдела монтажа	руково-дитель АХО
Выручка	+1	+1
Переменные расходы				–1	–1	–1
Аренда						–1	–1
Оплата труда	–1			–1			–1
Амортизация				–1
Налог на прибыль			–1
Внеоборотные активы	–1
Запасы материалов				–1	–1
Дебиторская задолженность		–1
Денежные средства			–1
Краткосрочные обязательства			+1		+1
WACC			–1*

* Знак характеризует влияние показателя стоимости на значение EVA (“+” – рост (прямая зависимость), “–” – снижение (обратная зависимость)). Если при расчете EVA два отрицательных показателя участвуют в делении или умножении (как, например, WACC и чистые активы), то один из них в расчет принимается с противоположным знаком (WACC).

Данные для отчета об изменении стоимости компании

Для отчета потребуются бухгалтерские и управленческие данные – фактические значения тех самых конечных факторов стоимости за текущий год (с детализацией по дням) и за несколько последних лет (помесячно). Данные оформляются в виде таблицы (см. табл. 3). Необязательно добиваться идеальной точности в цифрах, отклонения допустимы. Главное, чтобы собранная информация обладала аналитикой, соответствующей той, которая определена матрицей распределения ответственности. А именно был указан конечный фактор стоимости и ответственное должностное лицо.

Когда фактор стоимости закреплен за одним менеджером, в таблице данных указывается вся сумма за период. Сложнее распределить значение фактора между несколькими сотрудниками. Если это доходы или расходы, можно уточнить, кто был их инициатором и о какой сумме шла речь. Например, выручка компании за июль 2014 года – 6500 тыс. рублей: по данным учета 2400 тыс. рублей поступили от нового клиента, привлеченного генеральным директором, а остальные 4000 тыс. рублей – итог сделок, курируемых коммерческим директором.

Что касается балансовых показателей, придется разбираться, почему они изменились в сравнении с предыдущим периодом. К примеру, чем обусловлен именно такой остаток запасов – менеджер по снабжению закупил материалы впрок или же снизилась оборачиваемость сырья в производстве.

Если разбить сумму по ответственным нельзя (скорее всего так и получится в отношении предыдущих лет), то она относится на того, кто в конечном счете отвечает за направление деятельности. Например, запасы – на менеджера по снабжению, переменные расходы – на директора по производству и т. д. Кстати, чем детальнее декомпозировалась EVA, тем проще будет распределять суммы между сотрудниками.

Таблица 3. База данных для построения отчета об изменении стоимости компании (извлечение)

Дата	Фактор стоимос- ти 1-го уровня	Фактор стоимос-ти 2-го уровня	…	Конечный фактор стоимости	Ответст-венный	Влияние показа-теля на EVA	Сумма, тыс. руб.
31.01.14	NOPAT	EBIT	…	Выручка	Генераль- ный директор	+1	2500
31.01.14	NOPAT	EBIT	…	Выручка	Коммер- ческий директор	+1	4000
31.01.14	NOPAT	EBIT	…	Аморти- зация	Директор по произ-водству	–1	1100
…	…	…	…	…	…	…	…
31.07.15	Затраты на привле-чение финан­сирования	Чистые активы	…	Внеобо-ротные активы	Генераль-ный директор	–1	18 892
…	…	…	…	…	…	…	…

Содержание отчета об изменении стоимости компании

Структура отчета об изменении стоимости компании повторяет структуру дерева факторов стоимости (см. табл. 1). Отчет формируется и анализируется в такой последовательности. Сначала – текущее положение дел. Потом прогноз по экономической добавленной стоимости к концу года и на отдаленное будущее (на пять лет), подразумевающий, что темпы роста компании останутся неизменными. В заключение проводится окончательная оценка стоимости бизнеса с предположением, что он будет существовать в течение длительного необозримого периода. Итак, все по очереди.

Отчетный период. В этом разделе подводятся итоги месяца и полученные результаты сравниваются с предыдущим (базовым) периодом (в табл. 1 это июль и июнь соответственно). Причем значения показателей сопоставляются не по привычной схеме «больше-меньше», а по вкладу в экономическую добавленную стоимость. В зависимости от того, как именно тот или иной показатель влияет на EVA, расчет его влияния будет различаться.

Так, вклад доходов и расходов (чистая операционная прибыль после вычета налогов и ее составляющие – выручка, переменные и постоянные расходы и т. д.) определяется как разница между результатами отчетного и базового месяцев. Допустим, в июне компания выручила 5260 тыс. рублей, а в июле – 4986 рублей, что меньше на 274 тыс. рублей. Следовательно, в июле объем продаж оказал негативное влияние на EVA как раз на эту сумму. Что касается операционной прибыли (NOPAT), она, несмотря на результаты продаж, выросла на 34 тыс. рублей, как и экономическая добавленная стоимость.

Несколько иначе оценивается влияние активов и обязательств:

Вклад в EVA активов (или обязательств) = (Активы (или обязательства) на конец отчетного периода – Активы (или обязательства) на конец базового периода) WACC базового периода.

Например, на конец июня чистые активы компании составляли 21 347 тыс. рублей, а за июль выросли до 21 449 тыс. рублей. Средневзвешенная стоимость капитала в июне – 1,92 процента. Соответственно, увеличение чистых активов на 102 тыс. рублей привело к снижению экономической добавленной стоимости на 2 тыс. руб. ((21 449 тыс. руб. – 21 347 тыс. руб.) 1,92%).

Влияние на EVA средневзвешенной стоимости капитала можно оценить так:

Вклад в EVA стоимости капитала = (WACC в отчетном периоде – WACC в базовом периоде) x Чистые активы на конец отчетного периода.

После завершения расчетов стоит провести контрольную проверку – сумма вкладов факторов стоимости должна совпасть с величиной увеличения (уменьшения) EVA. В примере все сходится (отчет, приведенный в табл. 1). EVA подросла на 50 тыс. рублей, что равно сумме вкладов всех конечных факторов стоимости.

Чтобы отчет было удобнее анализировать, в нем также можно показать относительные отклонения текущего периода от базового ((текущий период – базовый) : базовый 100%). Такая информация поможет быстро разобраться, например, почему в июле (см. табл. 1) при меньшей выручке прибыль оказалась выше – причина в том, что переменные затраты снижались более быстрыми темпами, чем продажи.

Прогноз на год. Логика работы со вторым блоком отчета («Прогноз на год») аналогичная. Разница лишь в том, что все показатели плановые. Здесь основной вопрос – как их спрогнозировать. К примеру, чтобы составить прогноз с разбивкой по месяцам для компании (данные по которой представлены в табл. 1), сначала оправданно выделить постоянные расходы (аренда, амортизация и т. п.). Эти издержки будут повторяться из месяца в месяц, никаких мер по их сокращению не запланировано. Прогноз по внеоборотным активам составлен с учетом амортизационных отчислений (формулу расчета см. в табл. 4). Что касается средневзвешенной стоимости капитала, предполагается, что она уменьшится с 23 до 22,5 процента, поскольку в июле финансовой службе удалось реструктурировать кредитный портфель компании.

Для получения прогноза по выручке достаточно построить линейный тренд (функция Excel ТЕНДЕНЦИЯ), основанный на исторических данных, например, за шесть предыдущих месяцев. Все остальные показатели отчета можно рассчитать через выручку и оборачиваемость (см. табл. 4). И, наконец, остаток денежных средств на конец года легко определяется косвенным методом (остаток на начало периода + NOPAT + амортизация – прирост активов + уменьшение обязательств + проценты по кредитам и займам).

Таблица 4. Методика прогнозирования факторов стоимости

Прогнозируемый показатель	Формула расчета
Переменные расходы	Выручка в прогнозном периоде (Сумма фактических переменных расходов за последние полгода: Сумма фактической выручки за последние полгода)
Запасы на конец периода	Переменные расходы в прогнозном периоде: Средняя оборачиваемость запасов за последние полгода
Дебиторская задолженность на конец периода	Выручка в прогнозном периоде: Средняя оборачиваемость дебиторской задолженности за последние полгода
Краткосрочные обязательства на конец периода	Переменные расходы в прогнозном периоде: Средняя оборачиваемость кредиторской задолженности за последние полгода
Внеоборотные активы на конец периода	Внеоборотные активы на конец прогнозного периода – – Амортизация

Прогноз на будущее. Техника построения прогноза на пятилетнюю перспективу схожа с той, что используется для планирования до конца года. Единственное отличие в том, что прогноз строится в разбивке по годам.

В дополнение к отчету предоставляются данные о стоимости компании. Она равна сумме чистых активов на конец текущего года и дисконтированных по WACC будущих значений экономической добавленной стоимости в прогнозном (в примере с 2016 года по 2020 год) и в постпрогнозном периоде. Формула такая:

гдe C – стоимость компании, руб.;
NAt – чистые активы на начало прогнозного периода, руб. (в примере это 23 169 тыс. руб. в 2015 году);
EVAi – значение EVA в i-м году прогнозного периода (всего T лет, в примере – 5 лет с 2016 по 2010 год), руб.;
EVAt – значение EVA на конец прогнозного периода (на 2020 год), руб.;
WACC – средневзвешенная стоимость капитала, %;
g – предполагаемый среднегодовой темп роста EVA в постпрогнозном периоде, %.

В порядке упрощения предположим, что в примере долгосрочный темп роста экономической добавленной стоимости равен нулю. Отсюда сумма дисконтированных значений экономической добавленной стоимости за прогнозный и в постпрогнозном периоде – 10 505 тыс. рублей. По данным расчетов из таблицы 1 чистые активы на конец 2015 года составят 23 169 тыс. рублей. Соответственно, стоимость компании составит 33 674 тыс. рублей.

Проиллюстрируем, какие выводы можно сделать из «Прогноза изменения стоимости компании» (см. табл. 1). Первый – во всех рассматриваемых периодах экономическая добавленная стоимость выше нуля, то есть стоимость бизнеса растет. По итогам июля EVA увеличилась на 50 тыс. рублей, но за следующие пять месяцев вырастет только на 25 тыс. рублей. Причина в том, что ее рост будет сдерживать увеличение запасов и дебиторской задолженности. Это тревожный сигнал, результаты июля показывают, что компания может работать эффективнее.

В долгосрочном прогнозе EVA превысит 3 млн рублей, но с учетом дисконтирования ее рост по сравнению с 2015 годом окажется номинальным. Общая стоимость бизнеса, оцененная на основе будущих дисконтированных значений EVA, показывает, что доходность чистых активов составит 45 процентов (10 505 тыс. руб. : 23 169 тыс. руб.). Такое положение дел скорее всего не устроит собственников. И уже сейчас можно предпринимать меры, чтобы этого избежать. А именно определить, на какие факторы стоимости нужно повлиять, оценить их приемлемые значения и выработать необходимую программу действий. Например, предусмотреть в бюджете сокращение дебиторской задолженности и запасов до заданного уровня и увязать с этим мотивацию ответственных лиц – коммерческого директора, директора по производству и менеджера по снабжению.

Вложенные файлы

Доступно только подписчикам

• Пример автоматизированного расчета прогноза изменения стоимости компании.xls

Теоретико-методические основы управления стоимостью компании

В установившейся экономике управление стоимостью компании представляет собой метод, внедрение которого позволяет высшему руководству предприятия принимать только те решения, которые укрепляют позиции предприятия на рынке. При этом экономится время высших руководителей за счет того, что они концентрируются на решении исключительно стратегических проблем, определяющих устойчивое развитие предприятия.

Все остальные оперативные вопросы делегируются нижнему уровню руководителей, от которых непосредственно зависит их решение. Причем высшее руководство легко контролирует результаты работы нижестоящего уровня по минимальному набору показателей.

Управление стоимостью – новый подход в стратегическом менеджменте

Научный интерес к концепции стоимостного управления компанией изначально был порожден потребностью делового сообщества, проистекающей, прежде всего, из желания выиграть в условиях растущего конкурентного давления.

На практике проблемы стоимостного управления тесно переплетаются с проблемами корпоративного управления и финансовой системы. В общем виде стоимость – это собственный капитал компании или ее рыночная капитализация.

Стоимость компании следует рассматривать как оптимальный критерий эффективности деятельности в связи с тем, что:

Ее оценка требует полной информации, учета факторов риска и времени, альтернативных издержек;

Увеличение стоимости для акционеров не противоречит долгосрочным интересам других заинтересованных сторон, так как держатели акций являются остаточными претендентами на денежные потоки компании. Остаточный капитал принимает на себя наибольший риск, но именно с ним сопряжено право принимать управленческие решения. Мощные стимулы побуждают акционеров максимально увеличивать (ограниченную) стоимость своих требований;

Компании, работающие неэффективно, неизбежно столкнутся с утечкой капитала в руки конкурентов.

Для понимания того, как создается стоимость, необходимо мыслить долгосрочными категориями; управлять всеми денежными потоками, относящимися к отчету о прибылях и убытках и балансу. Для того чтобы управлять стоимостью, ее необходимо каким-то образом оценить.

В настоящее время существуют разные подходы и методы оценки стоимости бизнеса:

Доходный;

Рыночный;

Затратный (имущественный).

Существует тесная связь между продуманной стратегией и созданием стоимости, более того, связь между финансовой стратегией и стратегией бизнеса становится все более тесной; стратегия корпорации, коль скоро она призвана обеспечить преимущества на рынке корпоративного контроля и финансовом рынке, должна, по определению, опираться на финансовые соображения.

Аналитические инструменты управления стоимостью, такие как стоимостная оценка методом дисконтированного денежного потока и анализ факторов стоимости, в достаточной степени вооружают компании для принятия решений, способствующих созданию новой стоимости.

Хотя основным итоговым показателем была и остается рыночная цена акций (или ее динамика), в качестве оперативного стоимостного норматива удобно использовать экономическую прибыль.

Целевую экономическую прибыль можно разложить на определяющие ее нормативы-показатели производственной деятельности до самого детального уровня, которыми могли бы руководствоваться функциональные и оперативные менеджеры. Это требует, с одной стороны, налаживания действенных информационных и управленческих систем, разработки модели движения денежных средств для каждого предприятия, сбора входных данных для прогноза. С другой стороны, компания имеет карту сбалансированных показателей, распределение ответственности между менеджерами всех уровней и другие преимущества стоимостного управления.

Стоимость компании определяется ее дисконтированными будущими денежными потоками, и новая стоимость создается лишь тогда, когда компании получают такую отдачу от инвестированного капитала, которая превышает затраты на привлечение капитала.

Управление стоимостью еще углубляет эти концепции, так как в такой системе управления именно на них строится весь механизм принятия крупных стратегических и оперативных решений. Правильно налаженное управление стоимостью означает, что все устремления компании, аналитические методы и приемы менеджмента направлены к одной общей цели: помочь компании максимизировать свою стоимость, строя процесс принятия управленческих решений на ключевых факторах стоимости.

Управление стоимостью принципиально отличается от систем планирования, принятых в 60-е годы прошлого века. Оно перестало быть функцией исключительно руководящего аппарата и призвано усовершенствовать принятие решений на всех уровнях организации. В нем изначально заложена предпосылка, что командно-административный стиль принятия решений сверху вниз не приносит должных результатов, особенно в крупных многопрофильных корпорациях, а значит, менеджерам низшего звена нужно научиться использовать стоимостные показатели для принятия более перспективных решений.

Усиливающееся соперничество между компаниями, углубившаяся борьба за ограниченные ресурсы предъявляют все более жесткие запросы к качеству управления финансами и результативностью бизнеса в целом. В таких условиях особое значение придается нахождению стратегической цели и показателей, определяющих степень ее достижения и выполнения поставленных задач. Такие задачи призваны решить системы, нацеленные на управление стоимостью.

Системы, нацеленные на управление стоимостью - это системы, основной целью которых является, с одной стороны, формирование комплекса оценок соответствия фактического состояния компании ее стратегии и тактике, а с другой - создание активной обратной связи систем управления (прежде всего - финансового учета) с данными информационной системы. Сильные и слабые стороны измерителей текущей эффективности представлены в табл. 2.4.4.1

Таблица 2.4.4.1.1

Измерители текущей эффективности

Показатель	Сильные стороны	Слабые стороны
	Заинтересованность собственников и менеджеров. Организация простой и действенной системы мотивации. Легкость вычисления (по данным учета).	Приоритет решений, нацеленных на краткосрочную финансовую максимизацию, над решениями, имеющими стратегическое значение.
Доля рынка	Стимул к построению эффективных систем конкуренции.	Сложность вычисления и невысокая достоверность (внешние данные). Несбалансированность стратегий. Не отражает связь между тактикой и стратегией.
Размер компании (число сотрудников, выручка)	Эффективная система мотивации наемных менеджеров. Простота и объективность расчета.	Неэффективный и непрофильный бизнес не исключается из структуры. Отсутствует прямая связь с долгосрочным процветанием компании.

Основная цель таких систем - ориентация на ключевые измерители, как стоимость компании и ее акционерного капитала, экономическую добавленную стоимость, денежный поток. Отличие данных систем от традиционных заключается в том, что они выполняют обслуживающую функцию по отношению к системам финансового менеджмента.

Рис. 2.4.4.1.

В отечественной практике традиционным показателем результативности бизнеса считается прибыль, которая олицетворяет текущие успехи и на которую в большей степени обращают внимание российские менеджеры. Такой подход ориентирует менеджеров разных уровней управления на приоритеты краткосрочного характера.

Зарубежные же партнеры в качестве показателя оценки бизнеса обычно рассматривают стоимость предприятия. Различие этих подходов приведено на рис. 2.4.4.1.1.

Таким образом, определяющим фактором, оказавшим влияние на становление современных систем управленческого учета, является изменение философии мышления управленческого персонала и отказ от рассмотрения прибыли как основной цели деятельности предприятия и переход к многоцелевой индивидуальной функции развития.

В этих условиях прибыль становится не целью, а условной бухгалтерской категорией, варианты расчета которой дают разные значения; основной измеримый показатель, стратегическая максимизация которого необходима - долгосрочная стоимость (ценность) фирмы.

Следовательно, бухгалтерская прибыль и сформированные на ее основе показатели деятельности организации не отражают в полной мере результативность бизнеса, о чем свидетельствуют мнения отдельных авторов.

Исследовав данный вопрос, И.А. Канушина, в статье «Стратегическое управление прибылью» выявила ограниченные возможности показателей, рассчитанных с использованием значений бухгалтерской прибыли для принятия стратегических целей развития компании. Автор отмечает, что бухгалтерская отчетность не предоставляет информацию, необходимую для расчета полной стоимости современной компании. «В учитываемые активы не включен целый ряд ресурсов, которые приносят доход. К подобным ресурсам относятся: вложения в НИОКР, в обучение персонала, инвестиции в создание и продвижение торговой марки, в реорганизацию бизнеса. Все эти ресурсы относятся к элементам капитала, но не признаются активами в соответствии со стандартами учета и не участвуют в расчете бухгалтерской прибыли. С точки зрения стратегического анализа и стратегического управления, эти ресурсы важно учитывать при определении размера используемого капитала» .

По мнению Д. Янгеля, «широкое распространение показателей стоимости вызвано причинами расхождения в оценках балансовой (бухгалтерской) и рыночной стоимости активов и, как следствие, капитала. Такое расхождение возникает, прежде всего, из-за повышения роли нематериальных активов (деловой репутации, интеллектуальных разработок) и неосязаемых активов (имидж организации, наличие ресурсов влияния, потенциал развития и проч.)» .

Если существующие методы учета позволяют оценить и учесть объекты первой категории (например, по справедливой стоимости, принятой в МСФО), то вторая категория количественной и стоимостной оценке не поддается. Именно оценка компании по рыночной стоимости позволяет получить объективные результаты. Система показателей управления стоимостью становится базовой управленческой парадигмой, вытесняя традиционные бухгалтерские методы оценки эффективности. «При этом все инструменты менеджмента подчиняются задаче максимизации рыночной стоимости, процесс принятия управленческих решений также основан на ключевых факторах стоимости» .

Концепция управления компанией по стоимости стала объектом исследования как зарубежных, так и отечественных авторов. Например, Т. Коупленд, Т. Колер и Дж. Муррин в работе «Стоимость компаний: оценка и управление» изложили следующие принципы управления компанией по стоимости (Value-based management - VBM) :

• - главной целью деятельности компании должна стать максимизация ее стоимости;
• - стоимость компании является тем обобщающим показателем, на основании которого можно оценить эффективность ее деятельности, а также качество принятых управленческих решений.

Стоимость компании - это ее оценка рынком. В общем виде отражает то значение, которое могли бы получить собственники, продав бизнес. Принципы организации управления стоимостью компании состоят в следующем:

• - определить объект управления - категории, ведущие к максимизации стоимости;
• - определить результат управления и факторы, обеспечивающие его;
• - выбрать систему измерителей для факторов и результата;
• - разработка новой системы мотивации - делать только то, что приводит к максимизации стоимости компании;
• - вовлечь сотрудников и менеджеров всех уровней в достижение целей компании.

Организация управления стоимостью, как правило, основывается на ключевых факторах стоимости - факторах, ведущих к максимизации стоимости (аналог - ключевые показатели эффективности). Ключевые показатели эффективности задаются в форме систем аналитических взаимосвязанных показателей.

Система аналитических показателей - это набор отдельных, логически взаимосвязанных показателей, связанных в цепочку, в которой каждый последующий показатель вытекает из предыдущего и характеризует определенный аспект эффективности деятельности компании.

Преимуществами систем показателей перед единичными измерителями является то, что они:

• - снижают возможность неоднозначного толкования, присущую единичным измерителям;
• - представляет количественную и качественную информацию о финансово-экономическом положении;
• - имеют пирамидальную форму, обеспечивающую агрегирование информации при движении снизу вверх;
• - служат эффективным инструментом контроля и слежения за достижением поставленных целей.

Для оценки доходности могут быть использованы следующие показатели: EVA (экономическая добавленная стоимость), ROE (рентабельность собственного капитала), ROA (рентабельность активов), ROCE (доходность основного капитала), ROI (рентабельность инвестиций), доход от основной деятельности, валовая прибыль, чистая прибыль .

Самыми известными системами аналитических показателей являются, в частности, система рентабельности инвестированного капитала (ROI) и система измерения рентабельности собственного капитала (ROE).

Таблица 2.4.4.1.2

Характеристика показателей, составляющих системы ROI и ROE

Показатель	Характеристика
Инвестированный капитал	Капитал, вложенный в активы без учета кредиторской задолженности (часть активов компании, финансируемая за счет собственных средств и долгосрочных заемных источников).
Рентабельность продаж (ROS)	Показывает долю прибыли в каждом заработанном рубле выручки.
Чистый оборотный капитал (NWC)	Показывает, насколько эффективно компания использует инвестиции в оборотный капитал, формально - какая часть оборотных активов финансируется за счет перманентного капитала компании (собственного капитала и долгосрочных заемных средств.
Оборачиваемость инвестированного капитала	Показывает, какая часть инвестированного капитала в отчетном периоде покрывается выручкой от продаж.
Рентабельность инвестированного капитала (ROI)	Показывает, какая доля прибыли приходится на каждый рубль инвестированного капитала компании.
Рентабельность собственного капитала (ROE)	Показывает, какая часть прибыли приходится на каждый рубль собственного капитала компании; отражает эффективность использования инвестированных средств и возможность оптимизации финансовой структуры капитала компании.
Оборачиваемость активов (NTAT)	Характеризует эффективность использования активов для получения выручки, показывает, какой объем продаж может быть сгенерирован данным количеством активов (насколько эффективно используются активы, сколько раз в году они оборачиваются).
Финансовый рычаг	Показатель, характеризующий финансовую структуру капитала; показывает выгоды от привлечения заемных средств. Эффективен, если рентабельность активов ниже рентабельности собственного капитала.

Система показателей ROI характеризует эффективность использования инвестированного капитала, а также позволяет оценить степень повышения эффективности его использования.

Система финансового анализа компании ROE исследует способность предприятия эффективно генерировать прибыль, реинвестировать ее, наращивать обороты. В основе данной системы лежит жестко детерминированная факторная модель, которая иллюстрирует влияние факторов рентабельности, оборачиваемости, структуры капитала и ресурсов на рентабельность собственного капитала, а также позволяет проследить изменение показателей в динамике и вычислить темы экономического роста.

Данная модель позволяет согласовать цели управления через совокупность требований к отдельным показателям и организовать планирование показателей в системе по принципу «сверху-вниз». Показатель ROE интересен прежде всего собственникам компании, поскольку позволяет повысить качество управления и демонстрирует умение управлять собственным и заемным капиталом. В данных моделях используются следующие составляющие показатели (табл. 2.4.4.1.2).

Перечисленные показатели имеют ряд недостатков, поскольку:

• - не учитывают степени риска принимаемых решений;
• - показатели нижнего уровня могут входить в противоречие с показателями высших уровней;
• - не принимают во внимание неосязаемые активы;
• - сложность объективной денежной оценки активов компании на основе стандартной финансовой отчетности;
• - иллюстрируют противоречие между стратегическими задачами и текущими финансовыми результатами.

Тенденции в развитии системы показателей управления стоимостью иллюстрирует табл. 2.4.4.1.3. Именно поэтому развитие концепции VBM привело к развитию показателей, ориентированных на стоимость, которые позволяют превратить разрозненные направления бизнеса, процессы и задачи в единое целое путем создания организационной цепочки управления, ориентированной на увеличение стоимости компании. Показатели управления стоимостью анализируют следующие категории эффективности компании.

• 1. Стратегическая эффективность компании - успешность менеджмента по достижению стратегической цели бизнеса - максимизации стоимости компании.
• 2. Эффективность операционной деятельности - отображает итоги деятельности компании по росту объема продаж, снижению издержек или росту производительности.
• 3. Эффективность инвестиционной деятельности - отражает результативность инвестиционных проектов, реализуемых компанией.
• 4. Эффективность финансовой деятельности - отражает результативность работы по привлечению всевозможных источников финансирования компании, размещению свободных денежных средств на фондовом рынке и управлению оборотным капиталом.

Все показатели в системе управления стоимостью могут быть основаны на оценке свободного денежного потока или на данных финансовой отчетности. Эволюция концепции VBM позволяет выявить следующие тенденции, характерные для расчета показателей стоимости:

Таблица 2.4.4.1.3

Показатели управления стоимостью: эволюция

Группа показателей	Виды показателей	Назначение, характеристика
Показатели	Cash Flow - поток платежей; EPS Growth - рост дохода на одну акцию; EBIT Growth - рост операционной прибыли; Revenue Growth - рост выручки.	Цели выживания компании. Ориентированы на максимизацию бухгалтерской прибыли в краткосрочном периоде, применяются преимущественно статические оценки.
Показатели возврата	ROIC - рентабельность инвестированного капитала; RONA - рентабельность собственных средств; ROCE - рентабельность инвестированного капитала; ROE - рентабельность собственного капитала.	Цели роста компании. Ориентированы на повышение эффективности возврата средств, вложенных в компанию. Применяются преимущественно статические оценки, расчет осуществляется по данным финансового учета и отчетности, оценивается эффективность компании в целом.
3 этап: Показатели, характеризующие возврат, рост и остаточный ДОХОД	MVA - рыночная добавленная стоимость; RCF (CVA) - остаточный денежный поток (добавленная «денежная» стоимость) SVA - акционерная добавленная стоимость; EVA - экономическая добавленная стоимость; RARORAC/RAROC/RORAC- коэффициенты для анализа рисков и оценки инвестиционных проектов, основанные на корректировке рисков в отношении потока доходности, и изменении отчисления из капитала в зависимости от ожидаемых рисков в различных видах деятельности	Цели развития. Ориентированы на увеличение стоимости компании. Применяются как данные финансового учета, так и внешняя статистическая информация. Являются динамическими инструментами.

• - предполагают платность не только заемного, но и собственного капитала;
• - учитывают состояние рыночной и информационной неопределенности и связанные с ними временные и экономические риски;
• - ориентированы на динамику и прогнозирование, поэтому используют методы дисконтирования;
• - в вычислениях используются измерители, характеризующие наличие «живых» денег, а не условные бухгалтерские оценки прибыли.

АВТОР РЕШЕНИЯ
Станислав Салостей,
финансовый директор компании «Динал»
Для МНОГИХ ПРЕДПРИЯТИЙ ситуация, когда повседневные решения принимаются без оглядки на стоимость бизнеса, норма. Такой подход зачастую оправдывается тем, что этот показатель зависит от множества факторов. Учесть их все нельзя, а значит, стоимость компании нельзя контролировать. На самом деле, чтобы управлять стоимостью бизнеса, надо понимать, как отражается на ней текущая деятельность, какой вклад вносит каждый руководитель, влияя так или иначе на денежные потоки. Эти задачи можно решить с помощью специального отчета «Прогноз изменения стоимости» (см. табл. 3.4 на стр. 66). В отчете приводится значение экономической добавленной стоимости (Economic value added, EVA) по состоянию на текущий месяц, а также ее прогноз на год, пять лет и на бессрочном горизонте. Также там перечисляются факторы, влияющие на EVA, и ответственные за них сотрудники.
Структурированная подобным образом информация позволяет ответить на несколько важных вопросов: насколько эффективно компания управляет стоимостью и кто несет ответственность за это; есть ли возможности для роста стоимости; что ждет предприятие в среднесрочной и долгосрочной перспективе.

ЧТО ВЛИЯЕТ НА СТОИМОСТЬ
Первое, что потребуется сделать, - выделить показатели, влияющие на экономическую добавленную стоимость. Для удобства связь между ними и значением EVA можно представить в форме дерева. Итак, исходная точка - формула экономической добавленной стоимости:
EVA = NOPAT - СоС,
где NOPAT-чистая операционная прибыль после вычета налогов, руб.;
СоС - стоимость капитала компании, руб.
Отсюда факторы стоимости первого (верхнего) уровня - операционная прибыль после вычета налогов (чем больше прибыль, тем больше EVA, прямая зависимость и положительное влияние) и стоимость капитала (обратная зависимость, отрицательное влияние).
Далее определим факторы стоимости второго уровня, которые влияют на чистую операционную прибыль без налогов (NOPAT), и стоимость капитала (СоС):
NOPAT = EBIT - Т,
где EBIT - прибыль до вычета налогов и начисленных процентов по кредитам и займам, руб.;
Т - налог на прибыль, руб.;
СоС = NA X WACC,
где N А - чистые активы компании (сумма активов - беспроцентные текущие обязательства), руб.;
WACC - средневзвешенная стоимость капитала, %.
Аналогично выделяются факторы стоимости третьего и всех последующих уровней. В частности, EBIT можно выразить через выручку, переменные и постоянные расходы, а последние разбить на отдельные статьи - аренду, оплату труда и т.д. То же и с переменными издержками, где выделяют себестоимость и количество реализованной продукции. Таким образом, формулу EVA можно разложить вплоть до цены реализации продукции и стоимости единицы сырья.
КТО НЕСЕТ ОТВЕТСТВЕННОСТЬ
Когда определены конечные показатели, влияющие на EVA, предстоит понять, кто в компании отвечает за каждый из них. Например, в сфере влияния финансового директора находится стоимость привлекаемых источников финансирования, следовательно, он несет ответственность за средневзвешенную стоимость капитала (WACG).
На некоторые факторы стоимости могут влиять несколько должностных лиц. К примеру, если генеральный директор занимается привлечением новых клиентов, а коммерческий - обслуживает текущие продажи, оба считаются ответственными за выручку. Влияние сотрудников на стоимость компании оформляется в виде матрицы распределения ответственности.
КАКИЕ ДАННЫЕ НУЖНЫ
Для отчета потребуются бухгалтерские и управленческие данные - фактические значения тех самых конечных факторов стоимости за текущий год (с детализацией по дням) и за несколько последних лет (помесячно). Данные оформляются в виде таблицы. Необязательно добиваться идеальной точности в цифрах, отклонения допустимы.
Когда фактор стоимости закреплен за одним менеджером, в таблице данных указывается вся сумма за период. Сложнее распределить значение фактора между несколькими сотрудниками. Если это доходы или расходы, можно уточнить, кто был их инициатором и о какой сумме шла речь.
Что касается балансовых показателей, придется разбираться, почему они изменились в сравнении с предыдущим периодом. К примеру, чем обусловлен именно такой остаток запасов - менеджер по снабжению закупил материалы впрок или же снизилась оборачиваемость сырья в производстве.
Если разбить сумму по ответственным нельзя, то она относится на того, кто в конечном счете отвечает за направление деятельности. Кстати, чем детальнее декомпозировалась EVA, тем проще распределять суммы между сотрудниками.